Tác giả: admindaotao

WARREN BUFFETT

Chính Munger thuyết phục Buffett trả giá gấp ba lần giá trị sổ sách cho See’s Candy, cuối cùng đây là một thương vụ thành công (Xem đầy đủ câu chuyện tại Chương 4). Đó là khi suy nghĩ của Buffett bắt đầu thay đổi, và ông vui vẻ thừa nhận rằng chính Charlie đã đẩy ông tới một định hướng mới. Cả hai nhanh chóng thêm vào rằng khi bạn tìm thấy một công ty chất lượng cũng đồng thời đang được chào bán với giá chiết khấu, thì có nghĩa là bạn đã “đào đúng mạch dầu”. Hoặc, trong trường hợp của Berkshire, đó chính là điều tốt nhất tiếp theo: Coca-Cola.

Buffett

Một nguyên nhân khiến cho Buffett và Munger rất hoà hợp với nhau đó là cả hai người đều kiên quyết đối với những nguyên tắc kinh doanh cơ bản. Giống như Buffett từng chấp nhận mức tiền lãi thu được nghèo nàn trong ngành công nghiệp bảo hiểm và trong một thời gian đã từ chối ký kết các hợp đồng. Với Charlie, trong vai trò là CEO của Wesco, ông cũng từ chối các khoản vay khi phải đương đầu với ngành công nghiệp cho vay và các khoản tiết kiệm đầy bất chắc. Cả hai đều thể hiện những phẩm chất quản lý cần thiết để điều hành những công ty chất lượng cao. Các cổ đông của Berkhire Hathaway may mắn khi có được những cộng sự quản lý chăm sóc phần lợi tức của họ và giúp họ kiếm tiến trong tất cả các môi trường kinh tế. Trong tương lai, các cổ đông của Berkshire vẫn tiếp tục hưởng lợi không phải từ một, mà là từ hai cái đầu thông minh.

Bước ngoặt của những ảnh hưởng

Một thời gian ngắn sau khi Graham qua đời năm 1976, Buffett trở thành người quản lý được chỉ định cho phương pháp đầu tư giá trị của Graham. Thực sự, cái tên Buffett đồng nghĩa với đầu tư giá trị. Lý do thật đơn giản. Ông là một trong những học trò tận tâm nổi tiếng nhất của Graham, và Buffett không bao giờ bỏ lỡ cơ hội thừa nhận món nợ trí tuệ ông đã nợ Graham. Thậm chí ngày nay, Buffett vẫn coi Graham là người có ảnh hưởng nhiều nhất tới sự nghiệp đầu tư của ông sau cha ông.

Vậy thì Buffett hoà hợp món nợ trí tuệ không thể trả Graham với các vụ mua cổ phiếu như Washington Post (năm 1973) và Coca-Cola (năm 1988) như thế nào? Mặc dù chưa bao giờ vượt qua được bài kiểm tra tài chính nghiêm ngặt về mua cổ phiếu của Graham, nhưng trong cả hai vụ mua lại trên, Buffett đã thực hiện những vụ đầu tư quan trọng.

Charles Munger

Khi Warren Buffett khởi đầu Công ty hợp danh đầu tư tại Omaha năm 1956, ông chỉ có hơn 100 nghìn đô la tiền vốn. Vì vậy, nhiệm vụ ban đầu là phải thuyết phục thêm những nhà đầu tư cùng góp vốn. Trong khi ông đang trình bày chiến lược kinh doanh chi tiết, tỉ mỉ với những người hàng xóm là tiến sĩ Edwin Davis và vợ thì đột nhiên Davis ngắt lời ông và bất ngờ thông báo rằng họ sẽ ủng hộ ông 100 nghìn đô la. Khi Buffett hỏi lý do, Davis trả lời rằng: “Bởi vì ông làm tôi nhớ tới Charlie Munger”.

Munger_Charles

Vậy Charlie là ai?

Mặc dù cả Buffett và Charlie đều trưởng thành tại Omaha và có nhiều bạn bè chung, nhưng thực tế họ không hề gặp nhau cho đến năm 1959. Vào thời gian đó, Munger chuyển tới phía Nam California, nhưng khi cha ông qua đời, ông đã quay trở về Omaha. Tiến sĩ David quyết định rằng đó là thời điểm thích hợp để hai người đàn ông trẻ tuổi gặp gỡ nên đã mời họ tới dùng bữa tối trong một nhà hàng địa phương. Đó là nơi khởi đầu cho một mối quan hệ hợp tác phi thường.

Munger là con trai của một luật sư và là cháu trai của một thẩm phán liên bang, đã thành lập một văn phòng luật sư thành công tại Los Angeles, nhưng mối quan tâm của ông dành cho chứng khoán cũng rất lớn. Trong bữa ăn tối đầu tiên, cả hai người đàn ông trẻ tuổi nói chuyện về rất nhiều chủ đề, trong đó có cả chứng khoán. Kể từ đó, họ thường xuyên liên lạc với nhau, Buffett thường xuyên hối thúc Munger từ bỏ nghề luật sư và tập trung vào chứng khoán. Cùng một lúc, Munger làm cả hai việc. Năm 1962, ông thành lập một công ty hợp danh đầu tư giống như công ty của Buffett, trong khi vẫn tiếp tục duy trì văn phòng luật sư. Sau ba năm rất thành công, ông hoàn toàn từ bỏ văn phòng luật, mặc dù cho tới thời điểm này, ông vẫn có một văn phòng mang tên ông.

Công ty hợp danh đầu tư của Munger tại Los Angeles, và của Buffett tại Omaha, đều có cùng phương pháp đầu tư. Cả hai đều tìm kiếm cơ hội mua cổ phiếu chiết khấu dưới giá trị thực. (Họ tận hưởng những kết quả giống nhau, cả hai đều vượt qua chỉ số công nghiệp trung bình Dow Jones với mức biên đầy ấn tượng). Sau đó, cũng không có gì ngạc nhiên khi họ mua cùng một số loại chứng khoán. Vào cuối những năm 1960, giống như Buffett, Munger bắt đầu mua cổ phiếu của Blue Chip Stamps, và cuối cùng trở thành Chủ tịch Hội đồng Quản trị của công ty đó. Khi Berkshire và Blue Chip Stamps sáp nhập năm 1978, ông trở thành Phó Chủ tịch Hội đồng Quản trị của Berkshire, và giữ vị trí này cho tới ngàynay.

John Burr Williams (P2)

Lý thuyết đầu tư giá trị là một tác phẩm kinh điển. Trong 60 năm, lý thuyết này đóng vai trò là nền tảng cho các nghiên cứu của rất nhiều các nhà kinh tế học nổi tiếng như Eugene Fama, Harry Markowitz, Franco Modigliani, và một số người khác. Warren Buffett gọi tác phẩm này là một trong những cuốn sách đầu tư quan trọng nhất.

ly thuyet cua John Burr Williams

Lý thuyết của Williams, ngày nay được biết đến là mô hình chiết khấu cổ tức hay phân tích chiết khấu dòng tiền thực, đưa ra một phương thức đưa giá trị vào cổ phiếu hoặc trái phiếu. Giống như nhiều ý kiến quan trọng khác, lý thuyết này được đơn giản hoá thành quy tắc: Để biết một cổ phiếu ngày hôm nay đáng giá bao nhiêu, hãy ước tính dòng tiền mặt nhận được từ cổ phiếu đó trong tương lai và sau đó chiết khấu chúng để đưa về giá trị hiện tại. Đây là một phương pháp luận cơ sở mà Warren Buffett sử dụng để đánh giá cổ phiếu và các công ty.

Buffett rút gọn lý thuyết của Williams như sau: “Giá trị của một doanh nghiệp được xác định bằng dòng tiền thực có thể rút ra từ doanh nghiệp trong thời gian hoạt động được chiết khấu với tỷ lệ chiết khấu hợp lý”. Williams mô tả: “Nuôi một con bò để lấy sữa, một con gà để lấy trứng; và một cổ phiếu, tất nhiên là để lấy cổ tức”.

Mô hình của Williams là một quy trình gồm hai bước. Trước hết, ước tính lưu lượng tiền mặt để xác định giá trị trong tương lai và hiện tại của một công ty. Ước tính lưu lượng tiền mặt bằng cách nào? Một biện pháp tính toán nhanh chóng đó là số tiền cổ tức được chi trả cho các cổ đông. Đối với những công ty không phân phối lượng cổ tức, Williams tin rằng, theo lý thuyết, tất cả tiền lãi được giữ lại cuối cùng sẽ chuyển thành phần cổ tức. Khi một công ty đạt tới giai đoạn trưởng thành, công ty đó sẽ không cần tái đầu tư phần tiền lãi để tăng trưởng, vì vậy, ban quản lý bắt đầu phân phối tiền lãi dưới dạng cổ tức. Williams viết: “Nếu tiền lãi không được trả dưới dạng cổ tức thì đều được tái đầu tư thành công, sau đó số tiền lãi này sẽ sản sinh ra cổ tức; nếu không, số tiền này sẽ bị mất đi. Nói tóm lại, một cổ phiếu chỉ đáng giá bằng số tiền bạn thu được từ nó”.

Bước thứ hai đó là chiết khấu những lưu lượng tiền mặt đã ước tính để đề phòng trường hợp bất chắc. Chúng ta có thể không bao giờ chắc chắn được về việc một công ty sẽ làm, sản phẩm của công ty đó sẽ được bán như thế nào hoặc việc ban quản lý sẽ làm hoặc không làm để cải thiện tình hình kinh doanh của công ty. Yếu tố rủi ro luôn tồn tại, đặc biệt là đối với cổ phiếu, mặc dù lý thuyết của Williams áp dụng công bằng đối với cả trái phiếu.

Như vậy, chúng ta nên sử dụng cái gì như một tỉ lệ chiết khấu? Bản thân Williams không hề đề cập đến điểm này rõ ràng, ông tin rằng các độc giả của ông có thể tự xác định điều gì là hợp lý. Phương pháp đo lường của Buffett rất dễ hiểu: Ông sử dụng hoặc là tỉ lệ lãi suất trong dài hạn (có nghĩa là 10 năm) của trái phiếu Mỹ, hoặc là khi tỉ lệ lãi suất rất thấp, ông sử dụng tỉ lệ lợi tức tích luỹ trung bình của toàn bộ thị trường chứng khoán.

Thông qua sử dụng tỷ lệ lãi suất với mức rủi ro bằng 0, Buffett sửa đổi bản luận án của Williams. Bởi vì Buffett giới hạn số cổ phiếu sẽ mua ở biên độ an toàn của Ben Graham, nên ông chắc chắn rằng rủi ro đã nằm trong bản thân giao dịch, và vì vậy ông tin rằng sử dụng tỉ lệ chiết khấu có rủi ro bằng 0 là hợp lý.

Tác giả Peter Bernstein trong cuốn sách Capital Ideas (Những ý tưởng về vốn), viết rằng hệ thống của Graham là một tập hợp các quy tắc, trong khi mô hình chiết khấu cổ tức của Williams là một lý thuyết, nhưng “cả hai phương pháp đều đi tới đích là gợi ý những loại chứng khoán giống nhau để mua bán”.

Warren Buffett sử dụng cả hai phương pháp và đạt được thành công vang dội.

John Burr Williams

John Burr Williams tốt nghiệp trường Đại học Harvard năm 1923 và tiếp tục theo học trường Kinh tế Harvard, nơi lần đầu tiên ông tiếp xúc với phương pháp phân tích chứng khoán và dự báo kinh tế. Sau khi rời Harvard, ông làm việc với tư cách một nhân viên phân tích chứng khoán tại hai công ty nổi tiếng ở Phố Wall. Ông làm việc tại đó suốt giai đoạn đầu của những năm 1920 và cuộc Đại khủng hoảng năm 1929. Kinh nghiệm đó khiến ông tin rằng để trở thành một nhà đầu tư giỏi, cũng cần phải trở thành một nhà kinh tế học giỏi.

John Burr Williams

Vì vậy, trong năm 1932, ở tuổi 30 và đã là một nhà đầu tư tốt, ông đã ghi danh vào trường Khoa học và Nghệ thuật thuộc Đại học Harvard. Williams làm việc với một niềm tin kiên định rằng điều gì xảy ra trong nền kinh tế sẽ ảnh hưởng tới giá trị của cổ phiếu, nên quyết định tiếp tục học để trở thành tiến sĩ kinh tế học.

Khi chọn đề tài luận án tiến sĩ, Williams xin lời khuyên của Joseph Schumpeter, một nhà kinh tế học người Áo nổi tiếng với lý thuyết sự phá huỷ sáng tạo, sau đó trở thành thành viên của khoa kinh tế học. Schumpeter đã gợi ý rằng Williams hãy xem xét “giá trị nội tại của một cổ phiếu thường”. Shumpeter cho rằng việc này phù hợp với kinh nghiệm và nền tảng học vấn của Williams. Sau đó, Williams nhận xét rằng, có lẽ Schumpeter có một lý do hoài nghi hơn: Đề tài sẽ giúp Williams không phải chạm chán với số sinh viên còn lại của khoa, “không ai trong số họ muốn thách thức ý kiến của tôi trong lĩnh vực đầu tư”. Tuy vậy, gợi ý của Schumpter chính là động lực cho luận án tiến sĩ nổi tiếng của Williams, đó là Lý thuyết đầu tư giá trị. Kể từ đó, lý thuyết này có ảnh hưởng tới các nhà phân tích và đầu tư tài chính.

Williams hoàn thành luận án vào năm 1937. Mặc dù ông không bảo vệ luận
án và trước sự phẫn nộ của một số giáo sư. Ông đã gửi tác phẩm của ông cho Macmillian để xuất bản. Macmillan từ chối. Và nhà xuất bản McGraw- Hill cũng vậy. Cả hai nhà xuất bản đều cho rằng cuốn sách có quá nhiều biểu tượng đại số. Cuối cùng, năm 1938, Williams tìm được nhà xuất bản Harvard University Press, nhưng chỉ sau khi ông chấp nhận trả một phần chi phí in ấn. Hai năm sau, Williams đã thi vấn đáp và sau một số tranh luận sôi nổi về nguyên nhân của cuộc Đại Khủng Hoảng, ông đã thi đỗ.

Xem thêm: Chứng quyền có bảo đảm là gì?

Học vấn của Warren Buffett (P9)

Tiêu chuẩn thứ hai của Fisher để xác định những công ty vượt trội là chất lượng quản lý. Ông tin rằng, những nhà quản lý cấp cao kiên quyết phát triển sản phẩm và dịch vụ mới, qua đó tiếp tục thúc đẩy tăng trưởng doanh thu trong dài hạn sau khi những sản phẩm hay dịch vụ hiện tại đã được khai thác triệt để. Ban quản lý nên đề ra những chính sách để đảm bảo duy trì số tiền lãi liên tục trong 10 hoặc 20 năm, thậm chí phải hạ thấp tầm quan trọng của lợi nhuận trước mắt. Ông nhấn mạnh hạ thấp chứ không hi sinh. Nhà quản lý trên cấp trung bình có thể đưa ra những kế hoạch dài hạn của công ty trong khi vẫn tập trung vào những hoạt động điều hành hàng ngày.

chất lượng quản lý

Một đặc điểm mà Fisher coi là có ý nghĩa then chốt: Liệu một doanh nghiệp có được quản lý liêm chính và trung thực không? Liệu các nhà quản lý có cư xử như thể họ là những người đáng tin cậy đối với các cổ đông, hay chỉ quan tâm tới lợi ích của riêng mình?
Fisher bật mí một cách xác định mục đích của họ. Đó là quan sát cách các nhà quản lý giao tiếp với cổ đông. Một hoạt động kinh doanh, dù tốt hay xấu, đều phải trải qua những giai đoạn khó khăn không mong đợi. Nói chung, khi hoạt động kinh doanh thuận lợi, nhà quản lý có thể nói tuỳ thích, nhưng khi công ty lâm vào tình trạng suy thoái, thì một số nhà quản lý ngồi im thin thít. Fisher lưu ý rằng cách ban quản lý phản ứng trước khó khăn nói lên rất nhiều điều về công ty.

Ông đưa ra ý kiến, với một doanh nghiệp thành công, thì ban quản lý cũng phải xây dựng mối quan hệ công việc tốt đẹp với mọi nhân viên. Nhân viên nên cảm thấy công ty của họ là nơi làm việc lý tưởng. Những nhân viên lao động tay chân nên cảm thấy họ được đối xử tôn trọng và theo đúng phép tắc. Những nhân viên điều hành nên cảm thấy sự thăng tiến dựa vào năng lực, chứ không phải do sự thiên vị.

Fisher cũng xem xét mức độ sâu sắc của quản lý. Ông hỏi, liệu một Giám đốc Điều hành có một đội ngũ nhân viên tài năng và liệu CEO có thể uỷ quyền để điều hành một phần của công ty hay không?

Học vấn của Warren Buffett (P6)

Qua nhiều năm, nhiều nhà đầu tư khác đã tìm kiếm con đường tắt tương tự để xác định giá trị thực của cổ phiếu. Tỉ lệ P/E thấp là một lựa chọn chung. Tuy vậy, chúng ta biết rằng, đưa ra quyết định chỉ dựa vào tỉ lệ P/E không đủ để đảm bảo lợi nhuận. Ngày nay, hầu hết các nhà đầu tư dựa vào định nghĩa có giá trị kinh điển của John Burr Williams, được mô tả ở phần sau của chương này: giá trị của bất kỳ vụ đầu tư nào là giá trị hiện tại được chiết khấu của dòng tiền tương lai.

chi-so-p-e

Những ý tưởng cơ bản nhất về đầu tư là xem xét các cổ phiếu như các công ty dưới góc độ kinh doanh, biến những biến động của thị trường thành lợi thế của mình và tìm kiếm một biên độ an toàn. Đó là điều Ben Graham dạy chúng ta. Một trăm năm sau, chúng sẽ vẫn là nền tảng của đầu tư.

Cả hai phương pháp của Graham – mua cổ phiếu với giá thấp hơn 2/3 giá trị tài sản ròng và mua cổ phiếu với tỉ lệ P/E thấp – có một đặc điểm chung. Cổ phiếu mà Graham lựa chọn dựa trên những phương pháp này thường không được thị trường ủng hộ. Một số sự kiện vĩ mô hoặc vi mô khiến thị trường định giá những cổ phiếu này thấp hơn giá trị thực. Graham cảm thấy rõ ràng rằng những cổ phiếu, được định giá “thấp không công bằng’’ là những vụ mua bán hấp dẫn.

Kết luận của Graham dựa trên một số giả thuyết cụ thể. Trước hết, ông tin rằng thị trường thường định giá cổ phiếu theo cảm giác lo sợ hoặc tham lam của con người. Ở đỉnh cao của sự lạc quan, tính tham lam đẩy giá cổ phiếu lên mức cao hơn giá trị thực, tạo ra thị trường định giá quá cao. Tại những thời điểm khác, nỗi sợ hãi đẩy giá xuống thấp hơn giá trị thực, tạo ra thị trường định giá thấp. Giả thuyết thứ hai của ông dựa trên hiện tượng có tính chất thống kê được gọi là “sự trở lại giá trị trung bình”, mặc dù ông không sử dụng thuật ngữ đó. Nói cách khác, ông dẫn lời nhà thơ Horace: “Nhiều thứ hiện tại đang sa sút sẽ được phục hồi và nhiều thứ hiện tại vinh quang sẽ sa sút”. Tuy vậy, như nhà thống kê hay nhà thơ đã phát biểu, Graham tin rằng một nhà đầu tư sẽ thu lợi nhuận từ những tác động đúng đắn vào thị trường thiếu hiệu quả.

Xem thêm: Chứng quyền là gì?

Học vấn của Warren Buffett (P4)

Benjamin-Graham

Graham biến khái niệm đầu tư hoàn hảo thành một khẩu hiệu mà ông gọi là “biên độ an toàn”. Với khẩu hiệu này, ông đưa ra một phương pháp độc nhất trong đầu tư cả chứng khoán, cổ phiếu và tráiphiếu.
Thực chất, biên độ an toàn tồn tại khi chứng khoán được bán với mức giá thấp hơn giá trị thực. Trong những năm 1930 và 1940, khái niệm mua chứng khoán dưới giá trị mà không quan tâm tới mức giá thị trường là một ý kiến mới lạ. Mục tiêu của Graham là thực hiện một chiến lược như vậy.

Theo Graham, đưa ra một khái niệm về biên độ an toàn cho trái phiếu không quá khó. Chúng ta không cần xác định chính xác lợi tức tương lai của
một công ty nhưng lại cần lưu ý sự chênh lệch giữa lợi nhuận và chi phí cố định. Nếu biên độ an toàn đủ lớn, nhà đầu tư sẽ được bảo vệ trước sự giảm giá đột ngột trong thu nhập của công ty. Ví dụ, nếu một nhà phân tích tổng kết lịch sử hoạt động của một công ty và phát hiện ra rằng, trung bình năm năm trước đây công ty đạt mức lợi nhuận hàng năm gấp năm lần chi phí cố định thì trái phiếu của công ty đó có biên độ an toàn. Thử nghiệm thực tế đã chứng minh khả năng của Graham áp dụng lý luận đó đối với cổ phiếu thường. Ông đưa ra lý do là nếu phần chênh lệch giữa giá một cổ phiếu và giá trị nội tại của một công ty đủ lớn, thì chúng ta có thể sử dụng khái niệm biên độ an toàn để lựa chọn cổ phiếu.
Để thực hiện có hệ thống chiến lược này, Graham thừa nhận, các nhà đầu tư cần biết cách xác định loại cổ phiếu nào đang bị định giá dưới giá trị thực. Điều đó có nghĩa là họ cần một phương pháp xác định giá trị nội tại của một công ty. Khái niệm về giá trị nội tại của một công ty mà Graham nêu ra trong Phân tích Chứng khoán, là giá trị “được xác định bằng số liệu thực tế”. Những số liệu thực tế này bao gồm tài sản của công ty, lợi tức và cổ tức, và bất kỳ triển vọng tương lai nào của công ty.
Graham thừa nhận rằng, nhân tố quan trọng duy nhất để xác định giá trị của một công ty là mức doanh lợi tương lai. Nói đơn giản, giá trị nội tại của một công ty được tìm ra bằng cách ước tính lợi nhuận của công ty và nhân lợi nhuận với một nhân tố vốn thích hợp. Tính ổn định của lợi nhuận, tài sản, chính sách cổ tức và tình trạng tài chính lành mạnh của công ty có ảnh hưởng tới nhân tố vốn này.

Xem thêm: chứng quyền warrant là gì